TCMB’nin Tahvil Alım Potansiyeli: 2026’da 261 Milyar TL’ye Ulaşabilir

Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası’nın (TCMB) önümüzdeki dönemde tahvil portföyünü genişletebileceği beklentisi, piyasalarda yakından takip ediliyor. QNB ekonomistlerinin yaptığı detaylı bir analiz, TCMB’nin genişlemeci bir politika izlemeden gerçekleştirebileceği tahvil alım miktarının 2026 yılında 261 milyar TL‘ye ulaşabileceğini ortaya koyuyor. Bu rakam, Hazine’nin yıllık borçlanma ihtiyacının yaklaşık yüzde 5’ine denk geliyor ve ekonomistler, bu oranın aşılması durumunda alımların genişlemeci olarak algılanabileceğine dikkat çekiyor.

TCMB’nin Tahvil Alım Politikası ve Tarihsel Gelişimi

QNB ekonomistleri Erkin Işık, Deniz Çiçek ve Şakir Oktay Gür’ün hazırladığı analiz, TCMB Başkanı Fatih Karahan’ın Enflasyon Raporu sunumundaki açıklamalarını temel alıyor. Karahan, itfa olacak kıymetlerin yenilenmesi ve piyasa şartlarını bozmayacak şekilde bilançodaki tahvil oranının kademeli olarak artırılmasının uygun olacağını belirtmişti. Bu doğrultuda ekonomistler, tarihsel verileri inceleyerek tahvil alımlarının hangi koşullarda genişlemeci olarak değerlendirileceğini analiz etti.

TCMB, geçmişte de tahvil portföyünü (APİ portföyü) çeşitli amaçlarla kullanmıştır. Özellikle 2020 yılında, pandemi kaynaklı ekonomik zorluklarla mücadele etmek ve finansal koşulları desteklemek amacıyla bu portföy aktif olarak kullanıldı. 2020 Para ve Kur Politikası metninde, APİ portföyünün nominal büyüklüğü, TCMB analitik bilanço aktif toplamının azami yüzde 5’i olarak belirlenmişken, 17 Nisan 2020’de bu oran yüzde 10’a yükseltildi. Ayrıca, piyasa yapıcı bankalara, İşsizlik Sigortası Fonu’ndan aldıkları DİBS’leri TCMB’ye satma imkanı tanındı. Bu uygulamalar sonucunda TCMB’nin menkul kıymet portföyü, Ağustos 2020 itibarıyla 80.4 milyar TL‘ye ulaşarak aktif büyüklüğünün yüzde 11.3’üne kadar çıktı.

Parasal Sıkılaşma ve Tahvil Alımlarının Azalması

Enflasyonu kontrol altına alma hedefiyle uygulanan parasal sıkılaştırma politikaları, 2021 yılı sonuna doğru tahvil portföyünün analitik bilançoya oranının yüzde 3.6’ya, haftalık bilançoya oranının ise yüzde 2.6’ya kadar gerilemesine neden oldu. Ancak, 2023 yılında APİ portföyü yeniden parasal genişlemenin bir aracı haline geldi ve limiti TCMB haftalık bilanço aktif toplamının yüzde 7’si olarak belirlendi. Bu oran, 2022 sonundaki yüzde 3.4’e kıyasla önemli bir artış anlamına geliyordu. Mayıs 2023’te haftalık bilançoya oranı yüzde 5.5’e kadar yükseldi.

2023 ortasından itibaren parasal koşulların sıkılaşmasıyla birlikte tahvil alımları önemli ölçüde azaldı. Sadece 2024 yılının Mart ayında para piyasası fonlarından yaşanan sert çıkış ve tahvil piyasasındaki dalgalanma döneminde TCMB müdahale ederek Nisan ayında 123.7 milyar TL‘lik alım gerçekleştirdi. Ancak bu müdahale, önceki örneklerin aksine parasal gevşeme amacıyla değil, tahvil piyasasında teknik sebeplerle oluşan aşırı oynaklığı giderme amacı taşıyordu.

Gelecek Dönem Tahvil Alım Stratejileri

Bu müdahaleye rağmen, Ekim ayı sonunda APİ portföyünün analitik bilançoya oranı yüzde 2.5, haftalık bilançoya oranı ise yüzde 2.2 seviyesinde kalarak tarihsel ortalamaların altında seyretti. QNB ekonomistleri, bu oranların ne olması gerektiğine dair ipuçları için, APİ portföyünün niceliksel gevşeme aracı olarak kullanılmaya başlandığı 2020 öncesine bakmanın daha doğru olacağını vurguluyor.

Ekonomistlerin hesaplamalarına göre, 2015-2019 döneminde APİ portföyünün analitik bilançoya oranı yüzde 3.3 ile daha yüksekken, haftalık bilançoya oranı yüzde 2.2 ile mevcut seviyelere yakındı. Bu nedenle, bilançonun yaklaşık yüzde 3’üne çıkacak bir APİ portföyünün likidite amaçlı olacağı ve parasal genişleme yaratmayacağı belirtiliyor. Analizde, “APİ portföyünün bu seviyeye ulaşması için önümüzdeki dönemde ne kadar tahvil alımı gerekecek?” sorusuna yanıt aranıyor.

QNB ekonomistleri, mevcut durumda tahvil portföyünün nominal tutarının 262.3 milyar TL seviyesinde olduğunu belirtiyor. Portföyde bu yıl bir tahvil itfası bulunmazken, ilk önemli itfanın Şubat ayında 34.1 milyar TL, 2026 yılındaki toplam itfa tutarının ise 67.7 milyar TL olduğu ifade ediliyor. Bu durumda, TCMB’nin yalnızca tahvil portföyünü sabit tutması için bile bu tutarda alım yapması gerekeceğine işaret ediliyor. 2026 yılında yapılacak alım miktarının ise TCMB’nin APİ portföyü için belirleyeceği limite bağlı olacağı vurgulanıyor.

2026 Yılına Yönelik Projeksiyonlar

QNB ekonomistlerinin projeksiyonlarına göre, haftalık bilançoya oranla yüzde 3’lük bir limit belirlenirse ve bilanço enflasyon tahminleri olan yüzde 23’e paralel olarak büyürse, tahvil portföyü nominal olarak 2026 sonunda 456 milyar TL’ye çıkabilir. Bu da mevcut seviyeye göre 194 milyar TL‘lik bir artış anlamına geliyor. İtfa tutarı da eklendiğinde, TCMB’nin önümüzdeki yıl 261 milyar TL‘lik tahvil alması gerektiği ortaya çıkıyor. QNB ekonomistleri, “Bu tutar, Hazine’nin 2026 finansman programında öngördüğü 5 trilyon 344 milyar TL’lik borçlanmanın yaklaşık yüzde 5’ine denk gelmektedir. Bunun ötesine geçecek alım tutarı, tahvil portföyünün bilançoya oranını tarihsel ortalamaların üzerine taşır ve genişlemeci olarak algılanabilir” değerlendirmesinde bulunuyor.

Sonuç olarak, TCMB’nin tahvil alım stratejisi, hem likidite yönetimi hem de finansal istikrar açısından kritik bir rol oynuyor. Piyasalar, TCMB’nin atacağı adımları ve bunun Hazine’nin borçlanma maliyetleri üzerindeki potansiyel etkilerini yakından izlemeye devam edecek.